天宇优配诚通证券：给予五粮液买入评级

　　诚通证券股份有限公司陈文倩近期对五粮液（000858）进行研究并发布了研究报告《五粮液2025年半年报点评：白酒竞争激烈价格下降，公司销量增长巩固品牌地位》，给予五粮液买入评级。

　　五粮液

　　上半年营收净利增长速度下降，单季承压明显：

　　公司公布2025年中报，实现营收527.71亿元/+4.19%；归母净利润194.92亿元/+2.28%。公司上半年毛利率76.83%，同比提高-0.53%；净利率38.16%，同升-0.99%。两费方面，销售费用率10.23%，同升-0.37%；管理费用率3.64%，同升-0.11%。公司2025年力争主要经营指标与宏观经济指标保持一致，二季度营收降速，公司全年任务压力大增。

　　2025Q1/Q2公司单季实现营收分别为369.40/158.41亿元，同比增长+6.05%/+0.10%；实现归母净利润148.60/46.32亿元，同比增长+5.80%/-7.58%；毛利率77.74%/74.69%，同比增长-0.69%/-0.32%；净利率41.60%/30.11%，同比增长-0.42%/-2.71%。二季度单季营收、净利下降明显。

　　上半年公司白酒价格回落、销量上涨明显

　　2025年上半年五粮液/其他酒各自实现营收409.98/81.22亿元，同比增长4.57%/2.73%，同比下降了6.88%/5.04%；销量分别为2.73/8.60万吨，同比增长12.75%/58.81%；吨价150.30/9.44万元/吨，价格同比增长-8.35%/-25.33%；毛利率分别为86.45%/60.74%，同比增长-0.24%/1.49%。核心产品体系构建完善，高端与中低端市场协同发力：五粮液持续推进“1+3”产品体系；超高端产品：包括501五粮液、经典五粮液等，经典五粮液在北上广深等样板市场持续发力。同时中低端产品如五粮春、五粮醇等销量显著增长，助力市场渗透与消费分层布局。

　　产品创新持续推进。推出29度五粮液、马年生肖造型、39度五粮液线上版等新品，满足多元化消费需求，增强市场活力。区域性大单品，如五粮人家、友酒、百家宴等，未披露具体数据，但公司强调市场分类分级建设成效显著。

　　渠道结构优化与数字化转型成效显著，销售效率持续提升

　　公司在全国布局1768家专卖店，并新增7990家进货终端及242家“三店一家”(专卖店、体验店、集合店及文化之家)，覆盖18个空白区县，终端覆盖能力持续增强。公司通过“终端直配”模式，在20个核心城市实行直接配送，缩短流通环节，提升渠道效率与市场响应能力，数字化赋能推动宴席场景订单及开瓶扫码量保持两位数增长。

　　强化品牌管理，实施绩效改革，择机择优投资

　　为深化国企改革，公司将27个营销大区整合为北部、南部、东部三大片区，建立“总部-区域中心-终端”的垂直管控体系，提升市场应市能力。2025年，公司持续聚焦“营销执行提升年”，强化“品牌活动-市场动销”联动机制，将传播势能转化为销售动能，以品牌提升赋能企业高质量发展。生产系统全面实施薪酬绩效改革，营销系统稳步推进全员绩效考核；深入开展“双增双节”。

　　盈利预测及投资建议：

　　我们预计公司25/26/27年实现营收分别为903/948/1007亿元，同比增速1.2%/5.1%/6.2%，净利润分别为320/336/354亿元，对应EPS分别为8.25/8.67/9.12元。当前股价对应PE分别为15.6/14.8/14.1倍，公司当前PE15倍，维持公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示：消费信心不足，商务消费低迷高端白酒增速放缓，公司千元价格带竞争加剧企业经营成本费用增加，财税政策改革，食品安全风险等。

　　最新盈利预测明细如下：